Repasse cambial: como a alta do dólar chega ao preço do pão, e por que o Banco Central está de olho

Na segunda-feira, o dólar chegou a R$ 5,60 e fechou com a maior alta diária em décadas. Dois dias depois, já estava em R$ 5,34. Para quem olha o painel da corretora, a história parece estar se acalmando. Para quem vai à padaria, ela mal começou: o efeito do câmbio nos preços chega devagar, em etapas, e uma parte dele nunca chega. Entender esse caminho, que os economistas chamam de repasse cambial, é entender o que o Banco Central vai pesar na reunião de 4 de novembro.

Este é o quarto artigo da série sobre o pós-eleição. Depois da análise do que esperar da economia no novo mandato, do circuit breaker, que explicou a bolsa travada, e da marcação a mercado, que explicou o Tesouro Direto no vermelho, agora o assunto é um efeito mais lento: o do câmbio sobre a inflação.

O conceito

Repasse cambial (em inglês, exchange rate pass-through) é a parcela de uma variação do dólar que aparece nos preços ao consumidor. Se o dólar sobe 10% e a inflação acumulada nos meses seguintes fica 1 ponto percentual acima do que seria sem esse choque, o repasse foi de 10%. Os economistas expressam isso como um coeficiente: 0,10.

A conta básica é simples:

Impacto na inflação ≈ coeficiente de repasse × variação do dólar

A parte interessante é o tamanho do coeficiente. A intuição de muita gente é que, se o dólar sobe 10%, tudo fica 10% mais caro. Na prática, o número é bem menor. Em estudo publicado no Relatório de Política Monetária de março de 2026, o Banco Central estimou coeficientes de 0,10 para o IPCA em 12 meses e de 0,16 em 24 meses. Em outras palavras, uma desvalorização de 10% do real somaria cerca de 1 ponto percentual à inflação no primeiro ano e 1,6 ponto em dois anos.

Por que tão pouco? Porque a maior parte do que o brasileiro consome é produzida aqui, com mão de obra, aluguel e energia pagos em reais. Um corte de cabelo, uma mensalidade escolar ou um plano de saúde quase não dependem do dólar. O câmbio pesa muito em alguns itens e quase nada em outros.

Na prática: os três degraus do caminho

O dólar entra nos preços por uma espécie de escada, e cada degrau leva um tempo diferente.

O primeiro degrau são os produtos cotados em dólar: commodities como trigo, milho, soja e petróleo, além de insumos industriais e bens importados. Aqui o efeito é quase imediato, porque o preço desses produtos já nasce em moeda estrangeira. Quando o dólar sobe, quem compra trigo importado paga mais em reais no próximo contrato.

O segundo degrau é o atacado. As indústrias que usam esses insumos (moinhos, fabricantes de ração, refinarias) repassam o custo maior para os seus clientes. É por isso que os índices de preços ao produtor, como o IPA, que compõe o IGP-M, costumam reagir antes e com mais força que o IPCA.

O terceiro degrau é o varejo, medido pelo IPCA. É onde o choque chega mais diluído, porque o preço final mistura o insumo importado com custos locais, e porque a concorrência e a demanda decidem quanto do aumento o comerciante consegue repassar.

O caminho até o pão francês

O pão é um bom exemplo porque depende de uma matéria-prima em que o Brasil não é autossuficiente. Como o país importa cerca de metade do trigo que consome, o preço interno do grão acompanha a chamada paridade de importação, que por sua vez depende do dólar. A indústria do trigo já projeta pressão sobre os custos em 2026 e 2027, com possíveis reflexos nos preços da farinha, de pães, massas e biscoitos.

Uma conta ilustrativa (com números hipotéticos, só para mostrar o mecanismo) ajuda a ver por que o repasse é parcial. Suponha que a farinha represente 30% do custo de produção do pão, e que o resto seja mão de obra, energia, aluguel e margem. Se o dólar sobe 7% e o preço do trigo em dólar não muda, a farinha tende a subir perto de 7% em reais. Como ela é só 30% do custo, o pão sobe cerca de 2,1%: o quilo de R$ 20,00 iria para algo como R$ 20,42. Um choque de 7% no câmbio virou um aumento de 2% na padaria.

Agora estenda o raciocínio para a cesta inteira do IPCA, que inclui serviços, aluguéis e outros itens quase imunes ao câmbio. O choque se dilui ainda mais, e é assim que se chega a coeficientes de 0,10.

Onde o repasse é forte e onde é fraco

O estudo do BC mostra que o repasse muda bastante de um grupo de preços para outro:

Componente do IPCA	Repasse estimado em 12 meses	O que isso significa
Alimentação no domicílio	0,26	Alta de 10% no dólar soma cerca de 2,6 p.p. à inflação de alimentos
Bens industriais	0,12	Eletrônicos, veículos e eletrodomésticos sentem, mas menos
IPCA cheio	0,10	Média de toda a cesta
Média dos núcleos	0,06	Efeito menor quando se tiram os itens mais voláteis
Serviços	Próximo de zero	Mão de obra e aluguel pesam muito mais que o câmbio

Os alimentos se destacam não só pela intensidade, mas pela velocidade: segundo o BC, o repasse em 12 meses (0,26) já corresponde a quase 80% do efeito acumulado em 24 meses (0,33). Em serviços, o repasse é tão baixo que não dá para descartar que seja nulo. É por isso que um choque cambial costuma aparecer primeiro no supermercado.

Aplicação no mercado

Para o Banco Central, o repasse é uma das variáveis mais importantes depois de um choque. O raciocínio é o seguinte: se o dólar sobe e só os preços de produtos importados se ajustam uma vez, o BC tende a tolerar o salto. O problema começa quando esse aumento contamina o resto da economia, com empresas reajustando preços por precaução, trabalhadores pedindo reajustes maiores e expectativas de inflação subindo. Esses são os chamados efeitos secundários, e é contra eles que a Selic age.

O próprio Copom já descreveu as condições que tornam o repasse maior. Em ata de dezembro de 2024, o colegiado afirmou que o repasse cresce quando a demanda está aquecida, as expectativas estão desancoradas ou a alta do câmbio é vista como persistente. As três condições ajudam a entender por que a mesma alta do dólar pode ter efeitos muito diferentes em momentos diferentes.

Para o investidor, isso conecta os artigos da série. Se o mercado acredita que o repasse vai ser grande, ele espera uma Selic mais alta, e os juros futuros sobem. Quando os juros sobem, os títulos prefixados e atrelados à inflação perdem valor na marcação a mercado. É a mesma cadeia que derrubou o Tesouro Direto na segunda-feira, vista do lado da inflação. O juro neutro entra na mesma conta: quanto mais pressão inflacionária, mais tempo a Selic precisa ficar acima dele.

O repasse também redistribui ganhos e perdas entre empresas. Exportadoras, que recebem em dólar e pagam boa parte dos custos em reais, tendem a se beneficiar. Varejistas e indústrias que dependem de insumos importados ficam espremidas entre um custo maior e um consumidor que nem sempre aceita pagar mais.

Estudo de caso: três choques, três resultados

A melhor forma de ver que o repasse depende do contexto é comparar episódios em que o dólar subiu muito em pouco tempo.

Episódio	Alta do dólar no ano	IPCA no ano	IGP-M no ano	O que pesou
2002 (eleição e crise de confiança)	+52%	12,53%	25,31%	Expectativas desancoradas e câmbio persistente
2015 (crise fiscal e recessão)	+47%	10,67%	10,54%	Câmbio somado a um forte reajuste de preços administrados, como energia
2020 (pandemia)	+29%	4,52%	23,14%	Economia parada segurou o varejo, mas o atacado explodiu

Em 2002, o choque veio junto com uma crise de confiança na política econômica. O dólar subiu muito, o mercado passou a esperar mais inflação, e o repasse ganhou força. O IPCA passou de 12% e o BC precisou elevar a Selic de forma agressiva no ano seguinte.

Em 2015, o IPCA também passou de 10%, mas o câmbio dividiu a responsabilidade com outro fator: o governo corrigiu de uma vez preços que estavam represados, e a conta de luz subiu mais de 50% no ano. Separar o que foi câmbio e o que foi reajuste administrado é difícil, e isso ilustra um dos limites das estimativas.

O caso de 2020 é o mais revelador. O dólar subiu quase 30%, e o IGP-M, puxado pelo atacado e pelas commodities, passou de 23%. Mesmo assim, o IPCA fechou o ano em 4,52%. Com o comércio fechado e o desemprego alto, as empresas não conseguiram repassar o custo ao consumidor. O primeiro e o segundo degraus da escada subiram muito; o terceiro, pouco.

A lição dos três episódios é que o mesmo choque cambial pode gerar resultados muito diferentes no IPCA. O que muda o tamanho do repasse é o ambiente: a força da demanda, a credibilidade do BC e a percepção de que a alta do dólar veio para ficar.

Riscos e limitações

A primeira limitação é a incerteza das estimativas. O próprio Banco Central ressalta que os intervalos de confiança são amplos em todos os casos e que métodos diferentes podem chegar a números diferentes. Os coeficientes servem como ordem de grandeza, não como previsão exata.

A segunda é que o repasse não é linear. Pesquisas sobre o Brasil encontram sinais de assimetria: altas do dólar tendem a ser repassadas com mais força do que quedas. Um choque grande também pode ter efeito proporcionalmente maior que vários choques pequenos, porque força as empresas a revisar tabelas de preço.

A terceira é que o dólar não anda sozinho. Muitas vezes, quando o real se desvaloriza, os preços das commodities em dólar estão caindo, e um efeito compensa parte do outro. Por isso o BC controla os preços de commodities nas suas estimativas; sem esse ajuste, o repasse pareceria menor do que é.

Por último, o choque pode se desfazer. O repasse depende de quanto tempo o câmbio fica no novo patamar. Um dólar que sobe 8% num dia e devolve parte da alta na semana seguinte tem efeito menor que um dólar que se estabiliza num nível mais alto por meses. Por isso, ainda é cedo para transformar o salto desta semana numa previsão de inflação.

Contexto atual

O tamanho do choque já mudou bastante em poucos dias. Depois da disparada de 8,21% na segunda-feira, que levou o dólar a R$ 5,40 no fechamento, a moeda chegou a ser negociada a R$ 5,60 durante o pregão, mas dois dias depois já estava perto de R$ 5,30. Na quarta-feira, fechou a R$ 5,34, em queda de 0,19%, mas ainda acumula alta de 6,95% na semana e de 3,19% em outubro.

Uma conta de ordem de grandeza mostra o que está em jogo. Em relação ao fechamento de antes da eleição, perto de R$ 4,99, o dólar de ontem representa uma alta de cerca de 7%. Aplicando os coeficientes do BC, e supondo que o câmbio fique nesse nível, o efeito seria de aproximadamente 0,7 ponto percentual a mais no IPCA em 12 meses e de 1,1 ponto em 24 meses. Na alimentação no domicílio, o impacto em 12 meses ficaria perto de 1,8 ponto. É uma conta simplificada, que não considera commodities nem mudanças nas expectativas, mas mostra por que o assunto preocupa.

O ponto de partida também não ajuda. Em 12 meses até setembro, o IPCA acumulava 4,58%, acima do teto de 4,5% e longe da meta de 3%. O Boletim Focus de segunda-feira mostrou projeção de 5,19% para o IPCA de 2026 e de 4,34% para 2027, com dólar a R$ 5,05 no fim deste ano. Como o Focus reúne projeções enviadas até a semana anterior, esses números ainda não incorporam o choque: o dólar de hoje já está quase 30 centavos acima do que o mercado esperava para dezembro. O próximo boletim, na segunda-feira, deve mostrar a primeira reação.

Nos juros, o mercado já fez a conta. Depois da eleição, as taxas de curto prazo dispararam e a curva passou a embutir alta de 0,50 ponto da Selic, hoje em 13,75%, em dezembro, e de mais 0,25 ponto em janeiro. Antes da eleição, a expectativa era de cortes.

No exterior, o Fed manteve os juros americanos entre 3,75% e 4% na quarta-feira, mas a decisão não foi unânime: dois membros votaram por uma alta. Juros altos nos Estados Unidos reduzem a vantagem de aplicar em reais e tornam mais difícil uma queda rápida do dólar.

Os próximos gatilhos estão próximos. Na sexta-feira (30), saem a PNAD Contínua, que mostra a força do mercado de trabalho, e as estatísticas fiscais do Banco Central. As duas ajudam a responder duas perguntas do repasse: se a demanda está forte o bastante para as empresas repassarem custos, e se o choque cambial tende a ser persistente. Na quarta-feira (4), o Copom se reúne.

Conclusão

O repasse cambial explica por que o dólar mais caro não vira, de uma vez, preços mais altos em tudo. O choque chega em etapas: primeiro nas commodities, depois no atacado e, por último e de forma diluída, no varejo. No Brasil, a estimativa central do Banco Central é que cada 10% de alta do dólar some cerca de 1 ponto percentual ao IPCA em um ano, com efeito bem maior nos alimentos e quase nenhum nos serviços.

O mais importante, porém, é que esse número não é fixo. Ele cresce quando a economia está aquecida, quando as expectativas se descolam da meta e quando o mercado passa a ver o dólar alto como permanente. É exatamente isso que o Copom vai tentar avaliar na semana que vem. Se o câmbio continuar devolvendo parte da alta, o repasse tende a ser contido. Se ele se firmar num patamar mais alto, o pão, a carne e o óleo de cozinha vão mostrar a conta, e a Selic vai responder.

Glossário

Termo	Definição
Repasse cambial (pass-through)	Parcela de uma variação do dólar que aparece nos preços ao consumidor.
Coeficiente de repasse	Número que resume o repasse. Um coeficiente de 0,10 significa que uma alta de 10% no dólar soma 1 ponto percentual à inflação.
p.p. (ponto percentual)	Diferença absoluta entre duas taxas. Se a inflação passa de 4% para 5%, ela subiu 1 p.p.
Paridade de importação	Preço que um produto teria se fosse importado, somando cotação internacional, câmbio, frete e impostos. Serve de referência para o preço interno.
IPA e IGP-M	Índices da FGV. O IPA mede preços no atacado e é o principal componente do IGP-M, que por isso reage mais rápido ao câmbio que o IPCA.
Bens comercializáveis	Produtos que podem ser exportados ou importados e, por isso, sofrem mais influência dos preços externos.
Preços administrados	Preços definidos por contrato ou regulados pelo governo, como energia, combustíveis e tarifas de transporte.
Núcleos de inflação	Medidas que excluem ou suavizam os itens mais voláteis do IPCA para mostrar a tendência da inflação.
Efeitos secundários	Quando um choque de preços inicial se espalha para outros preços, salários e expectativas.
Expectativas ancoradas	Quando o mercado acredita que a inflação vai voltar para a meta, mesmo depois de um choque.

Próximos temas

1. Prévia do Copom: o que o Banco Central vai pesar na reunião de 4 de novembro, e como ler o comunicado.
2. Prêmio de risco: quanto a bolsa precisa render acima do CDI para compensar o risco, e por que essa régua é tão alta no Brasil.
3. Swap cambial: como o Banco Central age para conter o dólar sem gastar reservas, e quando isso funciona.